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【法律評析】經營權之爭之攻與防系列之(一)以智冠、網銀為例

2024.01.24
 
小提醒:
◆ 換股是實務常見,快速引進投資人的方式。
◆ 公司章程中未發行的股份要足夠,才有可能透過發行新股引進投資人(白馬騎士)。
◆ 建立換股比例的合理性。
◆ 引進的投資人是「白馬騎士」?還是「引狼入室」?-慎選合作對象

       李恬野 合夥律師

  面對勢在必得的市場派,在市場上大量購入公司股票,要取得公司經營權。公司派的股東如果資金不足,往往都需要引入第三方投資人,也就是俗稱的「白馬騎士」。使「白馬騎士」取得公司股權,增加支持公司派的股數,穩住經營權。近期市場上智冠科技的公司派,面對網銀國際攻勢時,也採取了同一策略,引進榮剛材料成為智冠科技的股東。
  如何引進合作的新投資人?如由合作的投資人(即白馬騎士)在市場上購入股份,不但股價上掦墊高取得成本,且通常緩不濟急。實務上常見的做法,就是由公司發行新股,讓合作的投資人取得。如何發行新股,目前實務上常見,是由公司方及合作的投資人各自於章程授權資本額的範圍內,透過董事會決議,發行新股並換股,透過交換彼此發行新股的方式,由合作的投資人與公司各自取得彼此發行的新股(公司法第156條之3)。近期的智冠科技引進榮剛材料也是採取此一模式。

以發行新股的方式換股,所以會成為引進白馬騎士最常見的做法,有下列幾個原因
1. 發行新股+洽特定人認購所遇困難:
公司發行新股,依法須保留其中5%至15%的員工認股(公司法第267條第1項);且原始股東就員工未認股的部分,亦有按照原持股比例優先認購新股的權利(公司法第267條第3項)。在市場派早就是公司股東;且公司法允許股東優先認股權可得轉讓下(公司法第267條第4項),此模式不但變數多,且不一定能達到有效排除市場派,引進白馬騎士的目的。再者,認購增資新股,對於合作的投資人亦往往有一定的資金壓力。

2. 發行新股+私募所遇困難:
公開發行公司雖可辦理私募,排除員工認股及原始股東優先認股,直接由合作的投資人足額取得新股。但辦理私募,依法(證券交易法第43條之6)須召集股東會,並經股東會特別決議(即公司已發行股份總數過半數股東之出席,出席股東表決權三分之二以上之同意)。先不論召開股東會、尋求股東支持存在許多不確定性;且合作的投資人透過私募所取得之股份,在轉讓上亦存在許多限制(如證券交易法第43條之8),對合作的投資人不一定有吸引力。再者,如公司派已可以掌握這樣的表決權數,其實也往往不需要引進白馬騎士。此作法往往不符合現實需要。

3. 發行新股+換股的優點:
    (1) 按照公司法(公司法第156之3)換股只須經雙方董事會特別決議(即董事會三分之二以上董事出席,以出席董事過半數決議)即可為之,不用經過股東會。
    (2) 法律上明文(公司法第156之3),可以排除員工認股及原始股東優先認股權。
    (3) 合作的投資人並不用支出現金,只須彼此發行新股,交換股份。降低合作投資人的出資成本。
    (4) 發行新股,可以稀釋市場派的持股比例。
 

換股應注意事項
換股雖然是公司派的重要防守手段之一,但也有以下應特別注意的事項(有關公開發行公司換股,另有其他應注意事項,不在本文討論之列):

1.章程範圍內之未發行股數,要足夠彼此交換
依照公司法,章程所訂之股份數,不用一次發行完畢,可分次發行。就這些章程中尚未發行之股數,經由董事會特別決議(董事三分之二以上之出席,及出席董事過半數同意之決議)即可直接發行新股(公司法第156條第4項、第266條)。如果逾章程範圍要發行新股,就必須先經由股東會特別決議,提高章程資本額,才能發行新股。是以,如果章程中未發行股份數無法發行足夠的新股,以達有效防守市場派時,就很難採取換股的作法,引進合作的投資人。又或者是合作的投資人其章程中未發行股份數不足時,因合作的投資人須要召開股東會修改章程,也會因程序時間拉長且消息走漏,增加許多變數。
 
2. 換股比例應具合理性
公司董事依法對公司應盡善良管理人注意義務及忠誠義務,不得損害公司(公司法第23條);主管機關對於公開發行公司換股取得他人股票,也有相應價格合理性的要求。是以,公司派在決定以換股引進合作投資人時,其換股的比例,應具合理性,不得損害公司。
否則,不但市場派可能以此為由向法院聲請定暫時狀態的假處分。如經法院許可定暫時狀態的假處分,在市場派所提訴訟確定前,極有可能不得進行股份交換,或者合作的投資人不得行使表決權。此外,公司董事亦可能要負損害公司利益之相關民刑事責任(有關違法換股之法律效力為何、可提何種訴訟、能否及如何聲請定暫時狀態的假處分;暨如何認定,董事在此種交易的法律責任等,不在本文討論之列)。
以目前智冠科技與網銀國際間之爭議,於筆者行文之時,依報載網銀國際也已向法院聲請定暫時狀態的假處分,要阻止智冠科技與榮剛材料的股份交換(法院尚未裁定)。

3. 審慎評估合作對象
公司派在面對市場派勢在必得,引進合作投資人(白馬騎士)雖為一種快速解決的方案。但仍應慎選合作的投資人,且要清楚意識到,這只是「暫時」的解決方案。以泰山為例,當年面對市場派的挑戰,引進龍邦來鞏固經營權,但隨著時間的發展,曾經是白馬騎士的龍邦反過來搶奪並實際取得泰山經營權。反之,白馬騎士透過換股取得公司股權時,該公司也同樣成為白馬騎士的股東。當白馬騎士在決定以換股投資公司時,也同樣要考慮,是否將來有天,會反被該公司搶奪經營權

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